水井坊(600779.CN)

水井坊(600779):费用投放致业绩承压 高端化立足长远

时间:21-07-25 00:00    来源:华泰证券

费用投放加大致 21Q2 利润承压,发力高端化蓄力长远7.23 日发布 21 年半年报,21H1 实现营收 18.4 亿(同比+128.4%),归母净利 3.8 亿(同比+266.0%);其中 21Q2 营收 6.0 亿(同比+691.5%,恢复至 19Q2 的 79%),归母净利-0.42 亿(去年同期-0.88 亿),利润表现低于预期(前次业绩前瞻预计 21Q2 归母净利扭亏为盈),主因高端化战略下费用投放加大,21Q2 销售费用率 52.7%,较 19Q2 提升 18.0pct。公司将以品牌高端化/产品升级/营销持续创新为支撑,发力高端蓄力长远,我们预计 21-23 年 EPS 2.26/2.99/3.81 元,参考可比 21 年平均 PE 53x(Wind 一致预期),公司 21-23 年净利 CAGR(37%)高于可比均值(26%),认可估值溢价,给予其 21 年 70xPE,目标价 158.20 元,维持“增持”评级。

紧抓高端化机遇,产品结构升级稳步推进

产品端,21H1 公司高档/中档酒分别实现营收 17.8/0.5 亿元,同比+128.2%/129.5%。6.8 日公司召开股东大会,表示将深入布局高端价格带,重点打造井台、典藏及以上的产品,21Q2 公司继续赞助央视《国家宝藏》,携手上海劳力士网球大师赛助力品牌高端化。此外 21Q2 淡季公司坚定挺价,据糖酒快讯,21 年 4 月公司分别上调井台/珍酿八号供货价 20 元/10 元。我们看好公司以高端化为引领,依托大单品放量推动产品结构优化,享受次高端白酒扩容红利。渠道端,公司优化团购团队及“名酒进名企”等团购机制,经销渠道提高铺市率,21H1 新渠道及团购营收占比同比+2.4pct 至 12.1%。

毛利率持续改善,费用投放致 21Q2 盈利能力短期承压21H1 公司整体毛利率同比+2.2pct 至 84.5%,其中高档/中档白酒毛利率分别为 85.3%/60.7%,同比+2.1/+5.6pct。21H1 销售费用率 31.8%,其中 21Q2销售费用率达 52.7%,较 19Q2 提升 18.0pct,销售费用投放较正常年度大幅提升,主因公司加码高端化布局,加大珍酿八号、井台、典藏及以上产品的费用投放,营销端高举高打,加强消费者培育。21H1 管理费用率为 9.0%,较 19H1 增加 1.4pct,其中 21Q2 管理费用率较 19Q2 增加 7.8pct,系咨询服务费和会议费等投入较多。市场费用投放增加致 21Q2 录得亏损。

高端化战略立足长远,维持“增持”评级

我们认为,高端化战略下公司长期竞争力有望强化,进而更充分的享受次高端白酒扩容红利。此外公司借助外资擅长的品牌营销不断提升品牌力与消费者粘性,经营业绩有望保持稳步增长。我们维持盈利预测,预计 21-23 年EPS 2.26/2.99/3.81 元,参考可比 21 年平均 PE 53x(Wind 一致预期),给予其 21 年 70xPE,目标价 158.20 元(前次 115.20 元),维持“增持”。

风险提示:省内竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。