水井坊(600779.CN)

水井坊(600779):卡位次高端 结构升级驱动高增长

时间:21-07-14 00:00    来源:兴业证券

投资要点

次高端 扩容增长,公司将受益行业成长属性。一方面,消费升级趋势下次高端及以上的白酒市场份额有望进一步扩大。另一方面,16 年以来高端酒持续涨价(茅五泸出厂价提价幅度分别为18.4%/30.9%/25.8%),不仅能凸显次高端的性价比,也为其打开提价空间。2020 年次高端市场规模接近600 亿元,预计未来三年将达到千亿规模,复合增速约20%。同时,周期推演角度来看,当下白酒板块投资逻辑顺次向持续价格竞争的次高端和地产酒倾斜,而本轮周期中次高端酒企内功修炼增强,使行业扩容增长更具可持续性。水井明确定位次高端,拳头产品臻酿八号(300-400 元/占比50%)、井台装(500-600 元/占比40%)将充分受益次高端放量扩容红利。

在竞争激烈、格局尚未定型的次高端赛道中,公司有望凭借品牌、渠道发力,稳占一席之地。品牌端,水井历史悠久,享“中国白酒第一坊”美誉,通过广告营销、线下品鉴会、线上会员系统持续运作等,形成数字营销转化闭环,持续提升品牌力。渠道端,公司的渠道模式经历多番探索,16 年起采用新老总代并行模式,有利于因地制宜发挥不同区域经销商的优势,并加强对终端的管控、提高对市场变化的反应速度。同时,公司实行“5+5+5”战略,稳步推进全国化,各大区收入占比均在10%+,发展较为均衡。

高端产品重点打造,增长潜力大。典藏大师与菁翠等高端产品收入占比约6%,目前公司正加大力度将典藏作为核心产品进行打造。产品端进行包装、酒品的全面升级与测试,重塑消费者认知,品牌端加大高端圈层营销投入,渠道端探索营销模式创新。当下600-800 元的“超次高端”价格带逐渐形成,入局者增多、扩容潜力大,未来典藏有望站稳该价格带,步入放量成长期。

大股东屡次增持彰显信心,股权激励动力足。06 年帝亚吉欧首次出手收购全兴集团43%股份,间接持有水井坊(600779)16.87%股份,其后五次增持至63.14%,彰显其对公司经营的决心和信心。现任管理层均曾在世界一流的烈酒、啤酒和快消品等企业供职,具有丰富的管理经验。同时,帝亚吉欧引入先进的激励机制,包括递延奖金计划、限制性股票激励计划,有望进一步激发管理层积极性。

盈利预测及投资建议:短期来看,经济回暖背景下居民的消费能力和消费意愿都明显提升,需求端恢复迅速,今年后续将增加费用投放力度用于市场建设,有利于公司品牌力、渠道力等全方位的提升;考虑到公司产品结构升级及去年疫情的低基数,21 年收入增速目标43%、利润增速目标35%不仅有望完成,且存在业绩表现超预期的可能。长期来看,卡位300-600 元价格带的臻酿八号、井台销量在疫情后将恢复20%以上的增速,同时受益高端白酒近年来持续提价,次高端价格将打开向上空间;高端产品重点打造,未来典藏有望步入成长期,高端产品占比持续提升。整体来看,我们认为公司将受益次高端赛道的扩容红利,有望凭借品牌、渠道发力,稳占一席之地,预计2021-23 年期内EPS 分别为2.17/2.78/3.35元,对应2021 年7 月13 日收盘价,PE 分别为62.44/48.65/40.36 倍,维持“审慎增持”评级。

风险提示:宏观经济和居民收入波动风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险。