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水井坊(600779):库存去化主动调整 轻装上阵蓄势待发

时间:20-07-29 00:00    来源:东方证券

主动控制发货节奏库存去化,二季度业绩低于预期。公司公布2020 年中报,20H1 实现营收8.04 亿元,同比下滑52.41%;实现归母净利润1.03亿元,同比下滑69.64%,EPS 为0.21 元/股。其中,20Q2 实现营业收入0.75 亿元,同降90.08%;实现归母净利润-0.88 亿元,同降172.59%。

核心观点

疫情冲击影响销售,预收款高增表现亮眼。分产品看,20H1 公司高档、中档酒分别实现营收7.80 亿元(- 51.40%)、0.23 亿元(-42.02%),核心单品井台、臻酿八号合计下滑幅度预计超50%。分区域看,上半年公司各区域收入均出现不同程度的下滑,北区、东区、南区、中区和西区的营收分别下滑42.58%、47.25%、41.57%、62.11%和58.00%。从预收款看,上半年末公司合同负债为5.04 亿元,环比大幅增加4.74 亿元,经销商打款积极性高。

营收下滑拖累盈利,预计下半年将逐步改善。20H1 毛利率同比提升0.17pct至82.38%,其中20Q2 为71.08%(-10.68pct),主要系销售收入下滑、固定成本占比提升所致。受疫情影响,公司市场投放更为谨慎,广告促销费及运费管控严格,但收入下滑导致上半年销售费用率达到36.57%(+4.57pct)。20H1 管理费用率(含研发费用)为16.58%(+8.94pct),销售净利率同比下降7.28pct 至12.82%。我们认为公司短期盈利水平的下滑主要系收入波动所致,随着下半年销售回归正轨,盈利水平有望出现明显改善。

短期阵痛不改向好趋势,宴会复苏有望开启新财年新篇章。我们认为虽然疫情因素叠加去库存动作导致公司业绩出现短期波动,但餐饮及宴会复苏势头明显,白酒消费升级及次高端扩容趋势未变。随着疫情缓解、动销恢复,在渠道消化库存后,公司在三季度开始的新财年营收利润有望逐步恢复。长期看,疫情也将加快行业整合,公司聚焦次高端经营趋势依旧向好。

财务预测与投资建议:受新冠疫情影响,预计今年宴会、餐饮、送礼等白酒消费渠道有一定程度受损,下调产品销量及收入预测。调整公司20-22 年EPS预测分别为1.75、2.07、2.50 元(原20-22 年预测分别为1.79、2.25、2.71 元)。我们选取高端及次高端白酒作为可比公司,结合可比公司估值,给予公司20 年41 倍PE,对应目标价为71.75 元,维持买入评级。

风险提示:疫情影响久于预期、产品价格波动、消费需求不及预期、高档酒销售不达预期风险。