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水井坊(600779)中报点评:H2轻装上阵 关注边际改善

时间:20-07-29 00:00    来源:中泰证券

事件:2020 年上半年公司实现收入8.04 亿元,同比下降52.41%,实现归母净利润1.03 亿元,同比下降69.64%,基本每股收益0.21 元,同比下降69.64%。

Q2 延续控货,业绩与回款短期承压。20H1 公司收入和归母净利润增速分别为-52.41%和-69.64%,单Q2 收入和归母净利润增速分别为-90.08%和-172.59%,环比Q1 明显降速,主要是公司二季度继续严格控货,随着白酒消费场景逐渐恢复,公司仍然以消化库存为主,减轻经销商压力,因此回款受到较大影响,20H1 公司销售收现8.93 亿元,同比下降53.20%。分产品来看,20H1 公司高档酒/中档酒收入增速分别为-51.40%/-42.02%;分区域来看, 20H1 公司北区/ 东区/ 南区/ 中区/ 西区收入增速分别为-42.58%/-47.25%/-41.57%/-62.11%/-58.01%。

毛利率降、费用率升,盈利能力下滑。20H1 公司毛利率为82.38%,同比提升0.17pct,其中Q2 毛利率为71.08%,同比下降10.67pct,主要是公司高档酒控货所致;20H1 期间费用率为51.49%,同比提升12.56pct,其中销售费用率为36.57%,同比提升4.57pct,主要是公司收入下降所致,实际上20H1 销售费用同比下降45.62%,主要是公司调整策略,谨慎进行市场投入所致;管理费用率为16.46%,同比提升8.87pct,主要是公司数字化转型投入增加及折旧摊销增加所致;财务费用率为-1.54%,同比下降0.88pct;20H1 净利率为12.82%,同比下降7.28pct,盈利能力短期受到冲击。20H1 公司经营净现金流-2.02 亿元,同比下降140.06%,主要是公司控货下收现减少,但维持经营的固定现金流出未能同比减少所致。

下半年轻装上阵,明年业绩具备弹性。疫情发生以来,为减轻经销商压力,公司2-6 月严控出货,调整经销商考核目标,协助其去库存,截至6 月底库存已达到2018-19 年的良性水平,核心单品价格稳定,为下半年轻装上阵打好基础。从动销恢复来看,五一以来消费场景恢复,6 月加速复苏,7月宴席等达到动销目标,回款好于预期,门店签约也超出预期。我们认为,上半年公司充分调整风险已经释放,下半年轻装上阵,以及疫情稳定后宴席等场景复苏,预计下半年公司动销将逐季改善,虽然完成全年目标具备难度,但公司将加大投入全力以赴抢抓旺季动销,且明年在今年低基数之下业绩具备弹性。中长期来看,短期调整不改公司在次高端市场的竞争优势,公司仍处于以收入和份额为导向的成长期,建议持续关注公司次高端产品的发展前景。

投资建议:维持“买入”评级。公司上半年风险已释放,下半年轻装上阵,预计将逐季改善,明年在低基数效应下具备弹性,因此我们维持买入评级。

我们调整盈利预测, 预计公司2020-2022 年营业收入分别为29.07/37.40/42.18 亿元,同比增长-17.85%/28.67%/12.77%;净利润分别为6.53/8.87/10.40 亿元,同比增长-21.00%/35.94%/17.24%,对应EPS 分别为1.34/1.82/2.13 元,对应PE 分别为48X、36X、30X。

风险提示:次高端竞争加剧、全球疫情持续扩散、食品安全事件。